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相關(guān)產(chǎn)業(yè)
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建材行業(yè)2023年度策略：關(guān)注地產(chǎn)需求積極變化及新興建材
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http://www.hzczl.com
發(fā)表日期：2023-05-09
山東鋼鐵網(wǎng) [我要打印] [IE收藏]
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建材行業(yè) 2022 年前三季度營收同比有所下滑，Q3 單季度凈利潤受需求端影響有所下滑。 2022 年前三季度我們跟蹤的 54 家建材行業(yè)上市公司總計實現(xiàn)營收/歸母凈利潤 4,970 /454 億元，同比-10.2%/-37.9%，Q3 單季度實現(xiàn)收入/歸母凈利潤 1,715/117 億元，同比分別 -36.7%/-61.6%，受下游地產(chǎn)景氣度下滑影響，行業(yè)整體收入增速較上半年明顯下滑，同時 或因為部分原材料漲價，使得利潤端承壓，歸母凈利潤同比出現(xiàn)下滑，我們預計明年部分 原材料、燃料價格可能出現(xiàn)小幅回落，行業(yè)利潤將有所回暖。
細分行業(yè)看，Q3 僅玻璃、玻纖、耐火材料為正增長，水泥、減水劑、混凝土產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn) 不佳。2022 年前三季度玻璃、玻纖、耐火材料收入增速位于子板塊前三，分別達 +16.1%/+8.6%/+5.6%；2022Q3 玻璃、耐火材料、玻纖排名居前，收入增速分別達 +13.3%/+2.4%/-12.4%，玻璃為正增長主要因光伏玻璃產(chǎn)能有所釋放，耐火材料主要系需求 端提升，Q3 水泥產(chǎn)業(yè)鏈收入表現(xiàn)不佳，主要因下游需求恢復較為緩慢，同時淡季價格回調(diào) 較多。
Q3 單季度主要建材子行業(yè)歸母凈利增長有壓力。2022 年前三季度僅玻纖、耐火材料、混 凝土歸母凈利潤同比實現(xiàn)正增長，增速分別同比+14.7%/3.7%/+0.1%；22Q3 來看，建材除 混凝土外全部子行業(yè)均實現(xiàn)負增長（混泥土歸母凈利同比增速較快主要因海南瑞澤的投資收益增加），主要系信心不足背景下地產(chǎn)需求端萎縮，疊加原材料價格仍處高位，導致凈 利潤下滑較多。我們預計 Q4 地產(chǎn)政策支持逐漸落地，下游需求端有望實現(xiàn)短期回暖。
1.2. 行情表現(xiàn)：管材表現(xiàn)一枝獨秀，建材板塊估值持續(xù)壓縮
2022 年以來，建材指數(shù)在上半年時間跑贏滬深 300 和萬得全 A，但在下半年開始逐漸跑輸。 截至 2022 年 10 月 29 日，CI 建材指數(shù)較年初下跌 32.4%，跑輸滬深 300 指數(shù) 4.4pct，跑輸 萬得全 A 指數(shù) 9.7pct。
建材細分行業(yè)中管材表現(xiàn)較出色，其余子板塊均缺乏亮點。截至 2022 年 10 月 29 日，建 材細分行業(yè)中管材、耐火材料獲得正相對收益（相對萬得全 A），其中管材受益于國家水利 工程建設(shè)的全面提速以及城市管網(wǎng)政策加碼；耐火材料受益于下游需求端景氣向好。地產(chǎn) 產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)如涂料、防水材料、管材等板塊今年以來相對收益均為負，主因整個地產(chǎn)產(chǎn)業(yè) 鏈資金吃緊而影響發(fā)貨；水泥也受到地產(chǎn)需求下滑疊加煤炭漲價影響，全年板塊表現(xiàn)較弱。
個股層面看，獲得超額收益的個股主要以新型建材或下游高景氣公司為主，跌幅靠前個股 以地產(chǎn)鏈公司為主，漲幅居前的分別為坤彩科技、北玻股份、海螺新材、國統(tǒng)股份、金剛 玻璃（進軍光伏領(lǐng)域）、三和管樁、友邦吊頂、寧夏建材； 跌幅前十的公司以玻璃及消費 建材企業(yè)為主。
建材板塊估值水平持續(xù)下行，估值修復需關(guān)注基本面后續(xù)變化：截至 10 月 29 日，建材板 塊 PE 估值 10.2x 左右，較 21 年末略降。分板塊看，玻璃、玻纖、消費建材、耐火材料、 水泥 PE 估值全年處于下行通道，目前估值回到 19 年初水平。我們認為建材公司 22 以來 的估值業(yè)績雙殺，目前處于相對低位。且目前政策已在改善，按揭貸款、房地產(chǎn)企業(yè)融資 以及降低購地門檻等方面逐步發(fā)力，后續(xù)地產(chǎn)資金鏈及需求有望逐步改善，板塊整體估值 仍有提升空間。
我們以 PE（TTM）的歷史分位，及其與指數(shù) PE（TTM）比值的歷史分位，來判斷消費建材 品種所處的估值水平。目前偏 C 端的偉星新材、堅朗五金、仍處于 2016 年以來的較高估 值區(qū)間，東方雨虹已跌至 2016 年之后的中值以下，而其他的二線龍頭（如亞士創(chuàng)能）則 已經(jīng)跌至歷史較低水平。單純從估值角度而言，二線龍頭短期反彈的空間或更大，但中長 期看，一二線龍頭或始終具備一定估值差，一線龍頭基本面在遇到行業(yè)低谷時的穩(wěn)定性或 更好。
2. 基本面的展望
2.1. 傳統(tǒng)建材：需求邊際向上，重視消費建材龍頭積極變化
2.1.1. 地產(chǎn)需求短期存在修復機會，新建長周期 beta 向下可能性較大
21 年 12 月政治局會議指出滿足合理住房需求，確立本輪地產(chǎn)周期的政策底，在穩(wěn)增長訴 求下，2022 年年初至今，全國及地方層面的房地產(chǎn)政策陸續(xù)邊際放松。二季度央地政策協(xié) 同發(fā)力（放松限購、下調(diào)首套房貸利率、5 年期 LPR 利率下降等），但在“房住不炒”的總基 調(diào)下，政策刺激效果較為有限，三季度以來，地產(chǎn)政策一方面聚焦紓困保交樓，從維穩(wěn)的 角度提振居民購房信心，另一方面加大放松力度激發(fā)購房需求，短期或能起到一定提振作 用。
地產(chǎn)銷售短期有望企穩(wěn)。1-9 月地產(chǎn)銷售面積同比-22.2%，單月同比-16.2%（增速環(huán)比 +6.4pct），在政策邊際放松、積壓式需求釋放之下，銷售數(shù)據(jù)在 6 月份出現(xiàn)向上拐點，但 7、 8 月份未能延續(xù)改善，我們認為主要系保交樓存在壓力，購房者信心受挫，9 月份地產(chǎn)銷 售出現(xiàn)邊際改善，后續(xù)將進入低基數(shù)階段，疊加政策發(fā)力，我們認為后續(xù)銷售數(shù)據(jù)再次大 幅下滑的可能性較小。
中長期竣工面積或?qū)⒅鸩绞諗恐?10 億平米，但未來一年內(nèi)竣工需求或有較好修復機會。 我們用 A 月前第 12-18 個月的新開工面積滾動值表征 A 月的竣工端建材需求。目前已有數(shù) 據(jù)可推導出 2023 年 9 月以前的竣工需求，可以看到，理論值在 2022 年 2 月見頂后進入下 降通道，21 年下半年開始新開工數(shù)據(jù)快速惡化，對短期竣工需求造成了較大的影響。但考 慮到 21 年下半年以來地產(chǎn)鏈資金緊張，可能導致前期竣工需求比理論值更弱，當前地產(chǎn) 銷售和保交樓政策密集推出，也可能使得未來一年內(nèi)的竣工端需求好于理論值。中長期角 度，若假設(shè)銷售面積和新開工面積至 2025 年逐步下降至 10 億平米，隨后保持相對穩(wěn)定， 則在中長期看，竣工端的需求也將會向 10 億平米收斂，但由于前期新開工面積蓄水池的 影響，其下行速度或低于新開工和銷售，我們預計 2025 年竣工需求或降至 12 億平米。
2.1.2. 基建實物工作量落地提速，水泥、防水、減水劑等品種有望收益
基建投資顯著提速，下半年基建逐步由政策催化期過渡至基本面兌現(xiàn)期，我們預計 2022 年廣義/狹義基建增速分別為 9.62%/7.05%，2023 年廣義/狹義基建增速分別為 5.78%/4.91%。 進入 22 年以來，政策端多次強調(diào)“適度超前開展基礎(chǔ)設(shè)施投資”、“發(fā)揮有效投資”，穩(wěn)增長 相關(guān)政策不斷發(fā)力。國常會繼 5 月提出 6 方面 33 條穩(wěn)經(jīng)濟一攬子改革措施后，8 月再次提 出實施 19 項接續(xù)政策，我們認為 22Q1 處于基建發(fā)力的蜜月期，Q2 基建政策密集出臺且 數(shù)據(jù)端驗證基建景氣度，下半年基建逐步由政策催化期過渡至基本面兌現(xiàn)期。1-9 月狹義/ 廣義基建投資增速同比分別+8.6%/11.2%，9 月單月狹義基建/廣義基建同比分別 +10.5%/+16.3%，我們預計在穩(wěn)增長的政策主基調(diào)下，后續(xù)基建投資仍有望持續(xù)加快，我們預計 2022 年廣義/狹義基建增速分別為 9.62%/7.05%，2023 年基建或更看重前期政策的落 地情況，政策孵化的力度或有減弱，基建增速或逐漸回歸平穩(wěn)，真實需求成為主導基建投 資的影響因素，預計 23 年廣義/狹義基建增速分別為 5.78%/4.91%。
水泥、防水、減水劑等品種需求有望受益于基建實物量形成。建材細分行業(yè)中，受益于基 建提速的主要有水泥、減水劑、防水等品類，其中水泥下游需求中重點工程+市政工程約 占 50%(參考天山股份需求占比)，防水材料下游非房占比也在 50%左右，其在基礎(chǔ)設(shè)施建 設(shè)中主要用于高速公路和高速鐵路的橋梁、隧道，城市道路橋梁、地下管廊和地下空間等 市政工程，地下鐵道等交通工程，以及引水渠、水庫、壩體、水利發(fā)電站及水處理等水利 工程，減水劑企業(yè)蘇博特下游需求中工程占比約 40%，包括川藏鐵路、深中通道、港珠澳 大橋、太湖隧道、陽江海上風電場等重點工程。前三季度全國水泥產(chǎn)量同比下滑 12%，高 性能減水劑（參考蘇博特數(shù)據(jù)）銷量同比下滑 21%，我們判斷一方面系地產(chǎn)端需求下滑較 多拖累，另一方面系基建端基本面兌現(xiàn)存在滯后期，未來隨著基建實物量加速推進，有望 帶動相關(guān)建材品種需求逐步好轉(zhuǎn)。
2.1.3. 玻璃水泥供給收縮力度有望加大，盈利或底部好轉(zhuǎn)
浮法玻璃：受地產(chǎn)景氣度下滑影響，年初以來浮法玻璃需求較為低迷，但由于浮法玻璃生 產(chǎn)剛性，進一步加劇行業(yè)供給壓力，行業(yè)庫存持續(xù)上漲，至 7 月底達到最高的 7425 萬重 量箱，目前仍維持在近五年較高水平，高庫存也使得價格承壓。但我們認為 23 年起行業(yè) 冷修或提速，供給端有望得到改善：由于玻璃窯齡一般是在 10 年左右，據(jù)我們統(tǒng)計，目 前行業(yè) 2012 年及以前點火的總產(chǎn)能達 17750T/D，占當前在產(chǎn)產(chǎn)能的比重為 10.8%。而從 22 年上半年來看，由于整體行業(yè)仍能維持一定正收益，廠家冷修進展較慢，大多處于觀望 態(tài)度，但隨著下半年行業(yè)利潤由正轉(zhuǎn)負，冷修節(jié)奏明顯加快，截至 11 月 10 日行業(yè)總產(chǎn)能 為 164240T/D，較上半年高位已縮減 11485T/D（6.5%），考慮到當前待冷修已經(jīng)可能提前 冷修的產(chǎn)能仍比較多，23 年供給仍有進一步收縮空間，疊加竣工需求修復，我們認為玻璃 盈利有望出現(xiàn)底部好轉(zhuǎn)。
水泥：22 年初受益于行業(yè)錯峰生產(chǎn)執(zhí)行良好，水泥價格延續(xù)了 21 年底的高位，但 Q2 由 于外部因素導致需求下滑超預期，疊加局部區(qū)域供給端競爭加劇等因素，水泥價格快速回 落，7 月份水泥價格逐步筑底，水泥企業(yè) Q2、Q3 毛利率均創(chuàng)下近十年新低，但 9 月份進 入旺季之后，在供給端錯峰+成本上漲支撐下，水泥價格震蕩上行，我們判斷水泥企業(yè)盈 利底部或已經(jīng)出現(xiàn)。
需求端來看，9 月、10 月水泥產(chǎn)量同比已實現(xiàn)正增長，若 11、12 月份同比持平，則全年水泥產(chǎn)量下滑幅度有望收縮至 9%，23 年我們預計新開工面積同比降幅或有收窄，同時基 建投資仍有望延續(xù)增長，水泥需求仍有較強韌性。而從供給端來看，一方面行業(yè)總產(chǎn)能已 經(jīng)基本見頂，按照 23 年擬投建產(chǎn)能及對應(yīng)置換產(chǎn)能計算，行業(yè)產(chǎn)能將凈減少 1350 萬噸； 另一方面錯峰生成力度有望繼續(xù)加大：根據(jù)卓創(chuàng)資訊，22 年水泥企業(yè)整體錯峰生產(chǎn)力度相 比 2021 年有所增加，而從近期部分省份公布的冬季錯峰限產(chǎn)方案來看，大部分停產(chǎn)天數(shù) 同比去年也有增長的趨勢。我們認為雖然水泥已進入需求中樞下移時代，但經(jīng)過 2022 年 的調(diào)整，新的競合關(guān)系或已重塑，行業(yè)生態(tài)仍然保持良性發(fā)展，2023 年行業(yè)供需或維持弱 平衡，水泥企業(yè)盈利仍存修復契機。
2.1.4. 存量房需求有望成為傳統(tǒng)建材的成長賽道，帶動 C 端建材市場穩(wěn)健增長
我國存量房的年裝修套數(shù)和面積均有較大的提升空間。2020 年我國存量房裝修共 892 萬套， 假設(shè)每套房子的面積平均值為 100 平方米，則存量改造面積占到 2019 年城鎮(zhèn)居民居住面 積的比例在 2.53%，而根據(jù)我們在《對比美國，我國存量房時代能否開啟？》中的研究， 我國 2020 年時的房齡中位數(shù)在 15-16 年，與美國 1973 年存量房改造時代開啟時的 22 年房 齡中位數(shù)仍有一定差距，而當房齡中位數(shù)達到 22 年時，根據(jù)理論判斷，每年進行存量改 造的房屋面積或可達到存量面積的 5%左右。我們預計，隨著我國存量住宅房齡中位數(shù)的 逐漸增大，存量房進行改造裝修的比例有望逐步從 2020 年的 2.5%左右向上提升，若預計 至 2030 年提升至 5%左右，則年均提升幅度超過 0.2%，因此我們假設(shè) 2021-2030 年我國存 量房改造面積占比的年均提升幅度為 0.2%。 在城鎮(zhèn)居民居住面積和改造占比的共同提升作用下，22-30 年存量改造市場的年復合增速 有望達到 8.4%左右。1）2021 年我國城鎮(zhèn)化率約 65%，如果假設(shè)總?cè)丝谙鄬Ψ€(wěn)定的情況下， 2025/2030 的城鎮(zhèn)化率達到 70%/75%，則年均貢獻的城鎮(zhèn)人口增量基本在 1%左右。2） 2001-2010，2011-2020 年間我國城鎮(zhèn)人口的人均居住面積復合增長率為 8.9%/1.9%，我們 假設(shè) 21-25 年平均增長率維持 1.2%左右。3）根據(jù)上文假設(shè)，預計 2021 年-2030 年存量改 造面積占比年均增長 0.2%，則可計算出 2022/2025/2030 年我國的存量改造面積約為 10.53/13.74/20.08 億平米，22-25 年年復合增長率為 9.3%左右，26-30 年年復合增長率為 7.7%。根據(jù)以上測算，存量改造面積在 20 年開始緩慢提升，在 23 年或迎來提速，24 年將 達到 50%以上。
C 端建材受益于二手房回暖和存量改造滲透率提升，明年及中長期均存在成長機會。22 年 前三季度來看，偉星新材、東方雨虹、三棵樹收入均實現(xiàn)正增長，主要是 C 端收入增長驅(qū)動，其中東方雨虹上半年民建集團收入同比大幅增長 83%，三棵樹家裝漆收入前三季度同 比增長 30%，北新建材、蒙娜麗莎、兔寶寶等企業(yè)收入韌性強于堅朗五金、帝歐家居、亞 士創(chuàng)能等企業(yè)。我們認為背后原因可能與存量改造需求的釋放有關(guān)，9 月 13 個代表城市二 手房交易面積同比增 13.1%，8/9 月連續(xù)實現(xiàn)正增長，相比于新房銷售，二手房首先迎來改 善，帶動建材存量需求回暖，未來隨著存量改造滲透率提升，我們認為 C 端消費建材中長 期需求仍有望穩(wěn)健增長。
2.1.5. 行業(yè)基本面底部，競爭格局向好趨勢未變，防水行業(yè)邊際變化或最明顯
消費建材龍頭企業(yè)市場份額或逆勢提升。22 年前三季度雖然地產(chǎn)基本面依然較差，房屋新 開工、竣工面積同比均大幅下滑，但消費建材龍頭企業(yè)收入下滑幅度明顯更低，反映其市 占率或在持續(xù)提升。我們認為 21 年下半年以來行業(yè)或在加速出清，一方面因為小企業(yè)的 客戶結(jié)構(gòu)單一，在面對需求下滑的情況時，難以及時調(diào)整，而頭部企業(yè)渠道布局更加完善， 受到需求下滑的影響更小，另一方面在成本壓力，地產(chǎn)企業(yè)信用風險事件等沖擊下，小企 業(yè)經(jīng)營壓力加大，主動退出市場，而大企業(yè)憑借品牌、規(guī)模、供應(yīng)能力等優(yōu)勢實現(xiàn)逆勢擴 張，以涂料為例，截至 2022 年上半年，亞士創(chuàng)能/三棵樹經(jīng)銷商數(shù)量分別達到 25,034/20,043 家，較 21 年底分別增長 7454/7,168 家，有望支撐公司市占率持續(xù)提升。
防水新規(guī)正式出臺，行業(yè)格局有望進一步優(yōu)化。10 月 24 日，住建部發(fā)文批準《建筑與市 政工程防水通用規(guī)范》，自 2023 年 4 月 1 日起實施。該規(guī)范為強制性工程建設(shè)規(guī)范，全部 條文必須嚴格執(zhí)行，作為行業(yè)綱領(lǐng)性文件，新規(guī)全面涵蓋了建筑工程（地下、屋面、外墻 和室內(nèi)）和市政工程（地下、道橋、蓄水類）兩大建筑類型的不同部位防水工程，其變化 主要體現(xiàn)在對防水設(shè)計工作年限、防水材料、工程等級界定、防水層數(shù)等多個方面作出了 更為規(guī)范和科學的界定。我們認為對行業(yè)的影響主要體現(xiàn)在：1）新規(guī)要求的建筑工程防 水設(shè)計工作年限總體顯著提升，并且對防水材料的條件測試更加苛刻，我們認為有望加快 行業(yè)出清，利于龍頭份額進一步提升；2）新規(guī)對工程等級的界定更加明確，且對一級、 二級防水的層數(shù)也有更高要求，因此對防水材料的需求將增加，我們預計防水市場空間有 望提升超過 50%。
2.1.6. 成本或進入回落通道，盈利能力有望改善
Q3 原材料價格下降趨勢明顯，消費建材等企業(yè)盈利能力有望延續(xù)改善。消費建材成本端 和油價相關(guān)性較高，2021 年油價漲幅超過 50%，瀝青、乳液、鈦白粉等原材料采購價格高 漲，導致消費建材企業(yè)毛利率承壓，22 年年初受俄烏戰(zhàn)爭影響，3 月份油價最高上漲到 128 美元/桶，但部分企業(yè) 22Q1 毛利率環(huán)比 21Q4 已基本企穩(wěn)，Q2 除瀝青之外其他原材料價格 已出現(xiàn)松動，同時隨著產(chǎn)品提價的效果開始顯現(xiàn)，部分涂料、管材企業(yè)毛利率環(huán)比開始改 善，Q3 原油價格開始下降，我們判斷成本端或已進入回落通道，23 年消費建材等企業(yè)盈利能力有望延續(xù)改善。
2.2. 新興建材：重視產(chǎn)業(yè)趨勢的力量，關(guān)注玻璃新材料、碳纖維、陶纖等
新興建材需求結(jié)構(gòu)相對多元，且部分品種產(chǎn)業(yè)化已較成熟且關(guān)鍵下游有較好成長性，有較 大的投資價值挖掘空間。玻璃新材料方面，光伏玻璃預計供需或有邊際優(yōu)化機會，23 年需 求彈性值得重視；藥用玻璃應(yīng)重視中硼硅滲透率較快提升的產(chǎn)業(yè)趨勢；電子玻璃國產(chǎn)替代 邊際加速，關(guān)注需求筑底及向上節(jié)奏。玻璃纖維景氣開始筑底，23 年供需或持續(xù)改善。碳 纖維隨著生產(chǎn)成本穩(wěn)步下降，國產(chǎn)替代及主要下游高景氣支撐需求高增持續(xù)性，驅(qū)動企業(yè) 快速成長。“雙碳”加速優(yōu)質(zhì)耐火保溫材料滲透，我們建議關(guān)注陶瓷纖維、VIP 板兩類材料。
2.2.1. 玻璃新材料：光伏玻璃供需或有邊際優(yōu)化機會，藥用玻璃持續(xù)關(guān)注中硼硅滲透率提 升節(jié)奏，電子玻璃關(guān)注國產(chǎn)替代節(jié)奏
TCO 玻璃：龍頭企業(yè)先發(fā)優(yōu)勢明顯，靜待國內(nèi)外需求放量
TCO 玻璃即透明導電氧化物鍍膜玻璃，通過在平板玻璃表面鍍上一層透明的導電氧化薄膜， 使得玻璃具有透光和導電的作用，TCO 玻璃是薄膜電池核心的材料，以鈣鈦礦電池為例， 玻璃及其他封裝材料占電池成本比重最高，達到 34%。下游需求來看，2021 年，全球薄膜 太陽能電池產(chǎn)能為 10.7GW，產(chǎn)量約為 8.28GW，同比增長 27.7%，主要受 First Solar 產(chǎn)量增 長的拉動，薄膜組件市場占有率僅為 3.8%，但中長期來看，受益于國內(nèi)鈣鈦礦電池商業(yè)化 提速以及海外 FS 產(chǎn)能再加碼，薄膜組件需求有望逐步放量。
國內(nèi)：鈣鈦礦產(chǎn)能布局加快，TCO 玻璃需求放量可期。國內(nèi)來看，國內(nèi)碲化鎘組件生產(chǎn)企 業(yè)主要是成都中建材（產(chǎn)能 100MW）、龍焱科技（產(chǎn)能 120MW）、中山瑞科（產(chǎn)能 100MW）。 中長期隨著鈣鈦礦電池技術(shù)路線的完善，鈣鈦礦電池產(chǎn)能增長有望超預期，目前國內(nèi)主要 參與企業(yè)是纖納光電、協(xié)鑫光電和極電光能，其中纖納光電全球首條 100MW 鈣鈦礦規(guī)模 化產(chǎn)線已于 2022 年初率先建成投產(chǎn)，目前正規(guī)劃 GW 線建設(shè)，有望在 2023 年投產(chǎn)，衢州 基地總規(guī)劃 5GW，協(xié)鑫光電及極電光能規(guī)劃的兆瓦級中試線計劃 22 年投入量產(chǎn)，除此之 外萬度光能、仁爍光能等也在加快推進鈣鈦礦電池項目。
國外最大企業(yè) FS 預計 2024/2025 年產(chǎn)能分別達到 16/20GW，對應(yīng) TCO 玻璃需求 9600/12000 萬平米。國外來看，最大的產(chǎn)量來自美國 First Solar，21 年組件產(chǎn)量達 7.9GW， 其占據(jù)全球薄膜電池 90%以上的市場份額，目前其產(chǎn)能主要分布在美國俄亥俄州、馬來西 亞和越南，此前公司計劃在印度和美國俄亥俄州分別新建 3.3GW 產(chǎn)能，預計將在 2023 年 投產(chǎn)，并預計 2024 年組件產(chǎn)能達 16GW，近期 FS 宣布在美國東南部建立其第四家工廠， 年產(chǎn)能為 3.5 GW，因此公司在 2025 年產(chǎn)能有望達到 20GW，近期又一美國碲化鎘組件制 造商（Toledo Solar)宣布擴產(chǎn)，海外潛在需求有望持續(xù)超預期。
TCO 玻璃行業(yè)參與者少，金晶科技先發(fā)優(yōu)勢明顯。TCO 玻璃目前全球僅有金晶科技和日本 少數(shù)企業(yè)等可以生產(chǎn)，國內(nèi)龍頭金晶科技目前已具備兩條年產(chǎn) 1500 萬平米的生產(chǎn)線，公 司在馬來西亞建設(shè)的 1 條 TCO 玻璃生產(chǎn)線也有望于 22 年投產(chǎn)，且擬對滕州二線進行升級 改為 TCO 玻璃產(chǎn)線，我們預計公司 23 年總產(chǎn)能或超過 6000 萬平米。TCO 玻璃行業(yè)壁壘 較高，我們認為短期內(nèi)行業(yè)或難有新進入者，金晶科技目前已與國內(nèi)部分鈣鈦礦及碲化鎘 客戶建立合作關(guān)系，先發(fā)優(yōu)勢明顯。
光伏玻璃：需求高景氣有延續(xù)性，新增產(chǎn)能投放節(jié)奏有不確定性，盈利或有優(yōu)化機會
光伏玻璃國內(nèi)需求預期內(nèi)強勢延續(xù)，海外政策加碼，歐洲需求超預期
1）國內(nèi)市場，據(jù)國家能源局國內(nèi) 1-9 月光伏新增裝機量達到 52.60GW，同比+105.8%，其 中 9 月份新增裝機 8.13GW，同比+131.6%，環(huán)比+20.6%；從單季度裝機數(shù)據(jù)看，Q1-Q3 國 內(nèi)光伏裝機分別為 13.2/17.7/21.7GW，其中分布式占比分別為 67%/61%/72%。 2）海外市場，5 月份歐盟委員會公布名為“Repower EU”的能源計劃，快速推進綠色能源轉(zhuǎn) 型，將歐盟“減碳 55%”政策組合中 2030 年可再生能源的總體目標從 40%提高到 45%；建立 專門的歐盟太陽能戰(zhàn)略，到 2025 年將太陽能光伏發(fā)電能力翻一番，到 2030 年安裝 600GW。 3）展望 Q4 及明年光伏裝機：Q4 進入傳統(tǒng)集中式光伏裝機旺季，疊加硅料進入產(chǎn)能投放 期 Q4 裝機有望大幅增長。根據(jù)天風電新組最新的預測，明年全球裝機有望超過 350GW， 或超出 CPIA 年初的裝機預測。以我們以往的方法計算，355.5GW 裝機對應(yīng)光伏玻璃需求年 均日熔量為 7.8 萬噸/天，截至 10 月底，光伏玻璃壓延產(chǎn)能已經(jīng)超過 7 萬噸/天，我們預計 23 年出現(xiàn)光伏玻璃供需緊張局面概率或較小。
供給端：產(chǎn)線點火節(jié)奏普遍較規(guī)劃有放緩，組織聽證會產(chǎn)線未來投產(chǎn)節(jié)奏亦有不確定性。 據(jù)卓創(chuàng)資訊，10 月在建的 22 家公司中，有一半的產(chǎn)線于 2022 年底點火或延期到明年初/ 明年上半年，共計 17650t/d 日熔量（占總在建產(chǎn)線比 34%）；同時，頭部企業(yè)及傳統(tǒng)玻璃 企業(yè)的投產(chǎn)也均有延遲。我們認為，此前參加聽證會的產(chǎn)線是否能夠順利開工及投產(chǎn)有較 大不確定性（22/10 江蘇工信廳公示了部分 22/03 組織聽證會的項目，產(chǎn)線分別由福萊特、 江蘇凱盛建設(shè)）
價格方面，由于步入冬季，天然氣價格或季節(jié)性上漲，11 月光伏玻璃調(diào)漲，截止 11 月 10 日 3.2/2.0mm 玻璃價格分別為 28/21 元/平米。在硅料價格高企影響需求釋放以及光伏玻 璃產(chǎn)能持續(xù)仍有投放情況下，光伏玻璃價格自 2022 年 6 月 30 日至 10 月 27 日曾持續(xù)回落， 其中 3.2mm 報價從 28.5 元/平米下降至 26.0 元/平米，跌幅 8.8%，2.0mm 報價從 21.92 元/ 平米下降至 19.5 元/平米，跌幅 11.0%。我們判斷近期漲價主要為傳導光伏玻璃成本變化（燃 料成本等）。成本端展望明年，成本端純堿價格有望隨遠興能源投產(chǎn)而有所緩解。雖然玻 璃產(chǎn)能仍有計劃釋放，但從整個產(chǎn)業(yè)鏈看“擁硅為王”的時代或?qū)⑦^去，整個產(chǎn)業(yè)鏈將面臨 利潤的重新分配，我們判斷，大部分利潤或?qū)⒆尳o終端電站以支撐快速的裝機需求，但光 伏玻璃行業(yè)在產(chǎn)能釋放的有序引導下盈利能力或有機會邊際改善。
藥用玻璃：中硼硅滲透率較快提升是核心主線，預灌封需求或有較好成長性
我們認為藥用玻璃行業(yè)需求成長有較好持續(xù)性，后續(xù)關(guān)注成本端壓力邊際緩解。在仿制藥 一致性評價推進背景下，中硼硅材質(zhì)藥用玻璃滲透率持續(xù)提升；預灌封國內(nèi)供需趨緊的局 面或隨著產(chǎn)能釋放逐步緩解，同時下游生物制品、醫(yī)美等需求快速增長。短期原燃料（純 堿、煤炭、天然氣等）價格高位一定程度削弱行業(yè)整體盈利能力，后續(xù)關(guān)注成本壓力緩解 及盈利修復。 仿制藥一致性評價推進加速，注射劑過評藥品迎放量。據(jù)藥品審評中心發(fā)布的《2020 年度 藥品審評報告》數(shù)據(jù)，2020 年藥審中心完成仿制藥一致性評價申請 1,136 件，通過 577 件 （其中注射劑 121 件），yoy 分別+103%、+122%，審評通過率 50.8%。注射劑一致性評價自 2020 年正式開啟，針對啟動前已有 620 件待審評的申請，藥審中心成立專項審評工作組， 加快審評速度，在不到 5 個月的時間內(nèi)完成了全部審評，一致性評價按時限審評已進入常 態(tài)化。且伴隨著口服固體制劑藥品一致性評價進入收尾階段，藥審工作重心開始向注射劑 轉(zhuǎn)移，我們認為注射劑藥品過評效率或有較大提高，帶動中硼硅滲透率持續(xù)提升。據(jù)中國 醫(yī)藥報《2021 年度仿制藥一致性評價情況分析報告》，2021 年共有 1,972 個品規(guī)的仿制藥 通過一致性評價（包含按化學藥品新注冊分類批準的 895 個品規(guī)仿制藥），涉及 571 家醫(yī) 藥企業(yè)，532 個藥品品種，其中有 264 個藥品品種為首家過評。從過評藥品劑型來看，注 射劑是 2021 年通過一致性評價藥品的主要劑型，共計 879 個品規(guī)，占比 44.6%（vs 19 年、 20 年分別為 5%、22%），近年占比穩(wěn)步提升。
企業(yè)微觀層面亦觀察到中硼硅銷售增長加快，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，改善盈利能力。21fy 主要藥 用玻璃企業(yè)中硼硅銷售高增，收入占比提升。中硼硅藥用玻璃產(chǎn)品利潤率更優(yōu)，帶動主要 藥用玻璃企業(yè)管制瓶產(chǎn)品毛利率提升，同時部分對沖模制瓶產(chǎn)品盈利能力下滑壓力。21fy 正川股份硼硅管制瓶毛利率 yoy+3pct 至 29%，山東藥玻管制瓶毛利率 yoy+2pct 至 13%。21h1 力諾特玻中硼硅管制瓶毛利率較 20fy 亦有大幅提升，主因產(chǎn)銷大幅上漲攤低機器設(shè)備折舊 從而大幅降低單位成本，同時中硼硅玻璃管價格回落亦有貢獻。
預灌封現(xiàn)階段供需缺口較大，21 年疫苗預灌封需求放量，企業(yè)銷售高增。2020 年國內(nèi)預 灌封注射器、藥用玻璃市場規(guī)模分別為 13.5 億元，234.0 億元，分別 yoy+31%，+1%，15-20 年預灌封市場規(guī)模 cagr+28%，預灌封包裝占比由 2015 年 1.9%提升至 2020 年 5.8%。預灌 封注射器均價約 3 元/支，遠高于中硼硅管制瓶 0.20 元/支，低硼硅管制瓶 0.05 元/支，產(chǎn) 品附加值更高。20、21 年新冠疫苗開發(fā)應(yīng)用驅(qū)動國內(nèi)預灌封需求快速增長。2019 年疫苗 在預灌封下游應(yīng)用占比為 25.6%，由于新冠疫苗開發(fā)應(yīng)用、價值較高的國產(chǎn)新型疫苗和消 費類疫苗崛起，疫苗在預灌封下游的占比或快速增長，QYResearch 預計該比例在 2023 年 或迎翻倍，達到 54.3%。2020 年國內(nèi)預灌封需求約 3.5-4 億支（基本反映同期供應(yīng)能力）， 全員接種推進及疫苗出口貢獻（簡單測算，我國人口實現(xiàn) 3 劑新冠疫苗接種，即需要疫苗 數(shù)量合計 42 億支），我國現(xiàn)階段疫苗預灌封包裝存在較大供需缺口，部分由注射劑瓶階段 性滿足。企業(yè)端預灌封銷售放量，21fy 山東藥玻預灌封銷量近 5,000 萬支，yoy+145%；威 高股份預灌封銷售收入 yoy+35%。產(chǎn)能方面，國內(nèi)威高股份、山東藥玻、正川股份均披露 持續(xù)擴張計劃。
除疫苗外，其他生物制品、醫(yī)美產(chǎn)品需求為預灌封成長提供支撐。預灌封相較注射劑瓶、 安瓿包裝具有使用方便、效率更優(yōu)、用藥劑量準確等優(yōu)點，越來越多的應(yīng)用到胰島素、單 抗、干擾素、生長激素、透明質(zhì)酸等生物制品和昂貴藥物的包裝，或持續(xù)提升預灌封滲透 率。預灌封亦廣泛應(yīng)用于醫(yī)美產(chǎn)品。根據(jù) Frost & Sullivan 數(shù)據(jù)，按服務(wù)收入計，中國醫(yī)療 美容市場規(guī)模自 2016 年 776 億元增至 2020 年 1,549 億元，年復合增速為 19%，且其預計 2030 年將達到 6,535 億元，20-30 年 cagr+16%，中國市場增速遠高于全球市場，預計 2020-2030 年中國市場增量占全球同期市場增量的 1/3。2020 年醫(yī)療美容行業(yè)中玻尿酸注 射等非手術(shù)類項目占比 50%，預計到 2030 年達到 64%。預灌封注射器作為包裝和給藥雙 重功能的設(shè)備，具有無菌灌裝、精準注射等優(yōu)勢，有助于讓醫(yī)美藥物注射過程更安全、便 捷、舒適，在非手術(shù)類項目中的填充注射類項目有廣闊應(yīng)用空間。
電子玻璃：需求景氣筑底，關(guān)注國產(chǎn)替代節(jié)奏
從整個消費電子行業(yè)看，目前行業(yè)需求景氣度較低。主要體現(xiàn)在： 1） 手機銷售較疲弱：Canalys 最新發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2022 年第三季度的需求疲軟導致全 球智能手機出貨量同比下降 9%，至 2.98 億部。其中，三星/小米/OPPO/VIVO 的出貨 量分別同比下降 8%、8%、 22%、20%。據(jù) IDC 于 9 月發(fā)布的報告，預測 2022 年智能 手機出貨量將下降 6.5%至 12.7 億部，全球通貨膨脹和需求疲軟等因素顯著抑制了消費 者需求。另一方面，IDC 預計需求疲弱偏短期，其預計智能手機市場將在 2023 年反彈 至同比增長 5.2%，長期看手機出貨增長較為溫和。 2） 消費電子行業(yè)庫存處于較高水平：2022 年三季度末，存貨余額 2,244 億，21Q3 末為 1841 億，增幅 22%。
展望明年，消費電子需求有望逐步回暖，關(guān)注電子玻璃國產(chǎn)替代節(jié)奏（具體可參考 2021/12/03 天風建筑建材團隊外發(fā)報告《建材行業(yè) 2022 年度策略：傳統(tǒng)領(lǐng)域柳暗花明， 新興鏈條煥發(fā)生機》3.4.1 章節(jié)）。我們梳理今年以來各傳統(tǒng)玻璃企業(yè)的電子玻璃業(yè)務(wù)進展 情況如下，以高鋁玻璃為主的旗濱電子（旗濱控股子公司）盈利能力最強，22H1 凈利率高 達 23%；南玻為國內(nèi)電子玻璃龍頭企業(yè)產(chǎn)品系列較全，電子玻璃業(yè)務(wù)凈利率為 13.8%，低 于聚焦高端市場的旗濱；亞瑪頓電子玻璃產(chǎn)品主要有蓋板、導光板、擴散板等，正處于發(fā) 展初期，仍處于虧損狀態(tài)。產(chǎn)能建設(shè)方面，兩家公司均有擴產(chǎn)，旗濱籌建產(chǎn)能 2 條，南玻 在建產(chǎn)能 110t/d。此外，亞瑪頓設(shè)立子公司完善光電顯示領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)鏈布局。
2.2.2. 玻璃纖維：行業(yè)景氣筑底，23fy 供需關(guān)系或持續(xù)改善
玻纖行業(yè)景氣 22q3 較快下降，庫存處于歷史高水平位置。22h2 玻璃纖維價格出現(xiàn)較快下 降，代表粗紗品種價格已降至歷史底部區(qū)域位置，主要源于較快的供給增長及 22q2 后玻 纖需求節(jié)奏偏疲弱。供給視角，2022/10 末行業(yè)在產(chǎn)產(chǎn)能 661 萬噸，yoy+11%/66 萬噸，較 21fy 末增加 8%/50 萬噸；尤其是 22h1 末前后有幾條單線規(guī)模較大產(chǎn)線投產(chǎn)致新增產(chǎn)能增 加節(jié)奏偏快（2022/05 末巨石于成都點火年產(chǎn) 15 萬噸的智能 3 線、2022/06 初九江華源于 江西點火年產(chǎn) 6 萬噸的九江 1 線、2022/06 末重慶國際于重慶點火年產(chǎn) 15 萬噸的 F12 線）， 對市場沖擊較大。需求視角，22q2 國內(nèi)疫情對玻纖內(nèi)需有較大沖擊（建筑領(lǐng)域等），之后 恢復節(jié)奏較平緩，同時 22q3 玻纖出口量、價亦邊際承壓。2022/10 末玻纖重點企業(yè)庫存 67.3 萬噸，環(huán)比小幅下降，處于歷史高水平位置，反映前期行業(yè)偏弱的產(chǎn)銷。
供給沖擊動能邊際趨弱，供需關(guān)系有望逐步改善，關(guān)注經(jīng)濟復蘇及需求恢復節(jié)奏。結(jié)合卓 創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，我們預計 23 年相對明確的新點火產(chǎn)能預計為 60 萬噸（vs 22 年新點火產(chǎn)能預 計超 100 萬噸），供給沖擊動能邊際減弱。需求視角，考慮到玻纖應(yīng)用面廣，我們認為國內(nèi)宏觀經(jīng)濟指標對于判斷國內(nèi)玻纖需求仍有指引意義，且我們認為我國玻纖需求增速與 GDP 增速比例短期預計仍將維持于較高水平，中性情境假設(shè)下預計 23 年玻纖需求增速與 GDP 增速比例為 2.4，對應(yīng)玻纖消費量 600 萬噸，yoy+12.5%/+67 萬噸。中觀行業(yè)視角，地 產(chǎn)邊際企穩(wěn)并向上、基建投資預計保持強度、新能源汽車滲透率延續(xù)較快提升節(jié)奏、風電 需求高景氣，我們對需求前景保持樂觀。結(jié)合供需邊際變化，我們認為玻纖供需關(guān)系有望 逐步改善，行業(yè)產(chǎn)銷或持續(xù)改善驅(qū)動庫存去化，23fy 玻纖價格或有較大機會回升。
2.2.3. 碳纖維：國產(chǎn)替代及主要下游需求持續(xù)高景氣，需求成長性值得重視
全球供需格局良好，國產(chǎn)替代空間廣闊，下游應(yīng)用領(lǐng)域以風電和航空航天為主。全球來看， 21 年小絲束需求約為 6.66 萬噸，我們預計下游需求高景氣有較好持續(xù)性，25 年后供給將 持續(xù)短缺，30 年缺口或達 7.3 萬噸。各大廠商積極布局擴產(chǎn)，主要集中于大絲束，小絲束 擴產(chǎn)計劃較少。國內(nèi)來看，我國碳纖維需求由 2015 年的 1.7 萬噸增長至 2021 年的 6.2 萬 噸，CAGR+24.3%，國產(chǎn)占比由 15%提升至 45%，未來國產(chǎn)替代仍有較大空間。相較國外以 航空航天為主的應(yīng)用結(jié)構(gòu)，當前國內(nèi)主要集中在風電葉片等，航空航天、新能源汽車等領(lǐng) 域有較大空間。2019 年小絲束主要應(yīng)用于航空航天，大絲束應(yīng)用于風電領(lǐng)域。根據(jù)東麗測 算數(shù)據(jù)，2019 年全球小絲束碳纖維應(yīng)用領(lǐng)域中，航空航天占比最大，達 34%，壓力容器占 比 9%，汽車占比 7%。大絲束風電則為絕對主力，2019 年占比達 74%。從整體用量上來看， 目前全球碳纖維應(yīng)用量最多的領(lǐng)域為風電葉片，2021 年占整個碳纖維用量的比例為 28%。 其次為體育休閑、航空航天和壓力容器，占比分別為 16%、14%、9%。而以產(chǎn)值來看，航 空航天領(lǐng)域的產(chǎn)品較高端且附加值較高，雖然用量不是最多但產(chǎn)值的規(guī)模最大，2021 年全 球占比達 35%。
光伏裝機容量攀升，未來碳/碳復合材料有望持續(xù)放量。據(jù) CPIA，2021 年我國光伏新增裝 機量 55GW，同比增長達 15%，2022-2025 年我國光伏新增裝機量有望達 90-110GW，21-25 年新增裝機量復合增速有望達 13.10%。隨著下游晶硅制造行業(yè)向大尺寸、高拉速和高品質(zhì) 方向的發(fā)展，碳/碳復合材料的高安全性、高純度和可設(shè)計等方面的技術(shù)優(yōu)勢越來越明顯， 碳/碳復合材料已經(jīng)成為市場需求主導，我們認為未來滲透率有望持續(xù)提升。
我們將熱場需求拆分為新增與更換周期：1）新增需求：對應(yīng)新增光伏硅片產(chǎn)能，我們測 算熱場中一套坩堝/導流筒/保溫筒使用碳纖維為 33/40/74 千克/套，其他使用 30 千克/套， 合計 177 千克/套；2）更換需求：對應(yīng)去年對應(yīng)光伏硅片產(chǎn)能，坩堝半年一換，導流筒（2 個）和保溫筒（2 個）一年半一換，其他使用 30 千克/套，對應(yīng)年消耗碳纖維 182 千克/套； 主要假設(shè)包括：1）新增 1GW 硅片對應(yīng) 75 臺單晶爐；2）光伏硅片綜合產(chǎn)能利用率 54%； 3）碳/碳復材熱場滲透率目前為 60%，25 年提升至 80%；4）由于單 GW 更換需求=單 GW 對應(yīng)單晶爐*單套耗材，兩項系此消彼長關(guān)系，我們假設(shè)單 GW 更換需求不變。我們測算 到 2025 年，全球光伏領(lǐng)域碳/碳復材消耗碳纖維 9,281 噸， 21-25 年 CAGR 為 25%。根據(jù) 國內(nèi)產(chǎn)能占全球約 90%，對應(yīng)國內(nèi)光伏領(lǐng)域碳/碳復材消耗碳纖維 8,353 噸。
碳/碳復材領(lǐng)域 5 年內(nèi)景氣度上佳。碳/碳復材其他兩個領(lǐng)域主要是剎車盤及航天部件，以 2021 年數(shù)據(jù)推算，剎車片及航天領(lǐng)域用量約為 4,753 噸，兩個領(lǐng)域與高端汽車及航天器有 著密切關(guān)系，我們假設(shè)保持 10%的增長。根據(jù)測算，碳/碳復材領(lǐng)域碳纖維用量 25 年或?qū)?達 16,240 噸，21-25 年 CAGR+17.6%。
受益于燃料電池汽車的大范圍推廣，我們認為壓力容器是一個保持 15年景氣度的長賽道。 對于國內(nèi)市場來看，主要的增長點會出現(xiàn)在氫氣瓶領(lǐng)域，故以上述氫氣瓶中碳纖維用量作 為壓力容器領(lǐng)域碳纖維的需求，而全球來看，由于 CNG 氣瓶之前的高基數(shù)，25 年占比 38%， 為第一大需求，而移動管線及氫氣瓶領(lǐng)域受益于需求增速較高，占比已達 18%/38%。燃料 電池汽車的大范圍應(yīng)用帶動相關(guān)需求持續(xù)高景氣，35 年其需求占壓力容器領(lǐng)域的 85%。我 們預測 25/30/35 年全球壓力容器領(lǐng)域碳纖維需求為 3.0/7.8/32 萬噸，對應(yīng) 21-25/ 25-30/ 30-35 年 CAGR+20%/21%/33%。其中我們假設(shè)：1）呼氣氣瓶：保持 5%左右的增長；2）CNG 氣瓶：根據(jù) Grandview Research 預測，21-28 年天然氣汽車 (NGV) CAGR+ 3.3%，我們假設(shè) 對應(yīng)碳纖維的用量保持 5%增長；3）移動管線：根據(jù) AJR Consultancy 預測，26 年需求碳纖 維用量 6900 噸，對應(yīng) 21-26 年 CAGR+26%，而之后年份我們出于謹慎預測，調(diào)低復合增長 率至 16%。
風電葉片碳纖維的市場空間廣闊。目前風電葉片制造還是以玻璃纖維復合材料為主，價格 低廉。但由于自身重量和結(jié)構(gòu)強度的限制，當風力發(fā)電機功率高于 3MW，相應(yīng)葉片長度超過 40m 時，玻纖材料的性能便不能滿足大型風電葉片的制造要求。相較于玻纖而言，每 單位碳纖維擁有更高的模量和強度以及更輕的重量。大絲束碳纖維（≥24K）性價比高的優(yōu) 勢使其在風電葉片領(lǐng)域成為大勢所趨，尤其是近年來碳纖維行業(yè)采用大絲束碳纖維拉擠梁 片工藝以降低成本，大絲束碳纖維及其復合材料價格下降，疊加需求提升引起風電葉片領(lǐng) 域碳纖維用量的急劇增加。2021 年國內(nèi)風電新增裝機容量為 55.9GW，同比增長 2.8%。根 據(jù)桑迪亞國家實驗室數(shù)據(jù)判斷，碳纖維主梁約占整個風電葉片的 13.6%左右。具體推算， 預計我國 2025 年風電行業(yè)碳纖維需求量有望達到 4.8 萬噸，21-25 年 CAGR+31%。同理推 算，全球需求約為 7.9 萬噸。其中我們假設(shè)：1）國內(nèi)風電新增裝機容量：保持 7%左右的 增長；2）碳纖維滲透率：由 2021 年 5%增長至 2025 年 15%。
2.2.4. 耐火保溫材料：契合產(chǎn)業(yè)趨勢，重視陶纖/VIP 板等需求成長機遇
技術(shù)進步是實現(xiàn)“雙碳”首要抓手，使用優(yōu)質(zhì)絕熱材料等提升能源利用效率為共性選項。 “雙碳”路徑主要包括四方面，技術(shù)進步（各行業(yè)部門提升能源利用效率、如使用更高效的 節(jié)能保溫材料）、能源結(jié)構(gòu)調(diào)整（能源供應(yīng)端新能源占比提升）、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整（單位產(chǎn)值 能耗高的行業(yè)如水泥等發(fā)展受限，鼓勵單位產(chǎn)能能耗低行業(yè)發(fā)展）、負碳技術(shù)運用（如布 局農(nóng)林碳匯、推動碳捕捉/碳封存技術(shù)等）。據(jù)《中國低碳發(fā)展戰(zhàn)略與轉(zhuǎn)型路徑研究》（清華 大學氣候研究院，2020.10），技術(shù)進步為實現(xiàn)我國碳中和、碳達峰的首要抓手（碳減排最 大貢獻因素），主要行業(yè)舉措大致為：1）電力行業(yè)技術(shù)改造，廣泛應(yīng)用余熱回收效率及使 用更優(yōu)質(zhì)保溫材料；2）鋼鐵行業(yè)技改，提升電爐煉鋼占比，應(yīng)用富氧冶金、富氫冶金等 新技術(shù)；3）交運行業(yè)技改，提升新能源汽車滲透率、推進汽車輕量化等；4）建材技改， 推動綠色建筑、建筑工業(yè)化發(fā)展，應(yīng)用新型建筑保溫材料等。技術(shù)進步驅(qū)動碳減排核心可 歸納為兩方面，a）自身技術(shù)變革實現(xiàn)生產(chǎn)活動碳排放量降低；b）提升生產(chǎn)活動中能源利 用效率，如使用更優(yōu)質(zhì)的絕熱保溫材料。
絕熱材料數(shù)量多、行業(yè)規(guī)模大，具有較為典型的大行業(yè)小企業(yè)特征。絕熱材料是指用于熱 工設(shè)備或者建筑圍護，阻抗熱流傳遞的材料或材料復合體，其一方面需要滿足建筑空間或 熱工設(shè)備對熱環(huán)境的要求，另一方面有助于提升能源效率實現(xiàn)節(jié)約能源效果。絕熱材料廣 泛應(yīng)用于建筑、家電、機械、軍工、交通運輸、倉儲等各行各業(yè)，代表用途為各類建筑物、 電器、冷庫、車船等的保溫保冷，絕熱材料種類較為多元，市場規(guī)模超千億，具有較為典 型的大行業(yè)小企業(yè)的特征。絕熱材料可分為常規(guī)絕熱材料、新型絕熱材料。其中常規(guī)絕熱 材料按材料屬性劃分包括無機絕熱材料（巖棉、礦棉、玻璃棉、玻璃纖維、陶瓷纖維等）、 有機絕熱材料（主要為各類材質(zhì)的泡沫塑料）、金屬絕熱材料（主要指鋁箔、錫箔）。新型 絕熱材料包括真空絕熱材料、納米孔絕熱材料（主要指硅基氣凝膠）、輻射絕熱材料（代 表為低輻射 Low-E 玻璃）等。
陶瓷纖維：迎高溫工業(yè)節(jié)能技改加速機遇，魯陽節(jié)能于國內(nèi)龍頭地位穩(wěn)固。
陶瓷纖維兼較傳統(tǒng)無機絕熱材料（如耐火磚、石棉制品、硅酸鈣板等），具有重量輕、耐 高溫（最高使用溫度可達 1,400 度）、熱穩(wěn)定性更好、導熱率低等優(yōu)勢，是優(yōu)質(zhì)的耐火、防 火、保溫節(jié)能材料。其下游應(yīng)用廣泛，主要下游包括石化、冶金、建材、電力、交通等領(lǐng) 域，我國發(fā)展應(yīng)用歷史約 30 年，在諸多應(yīng)用場景具備替代屬性。最能發(fā)揮陶瓷纖維性能 優(yōu)勢的場景是熱加工工業(yè)和熱處理工業(yè)（工業(yè)窯爐、熱處理設(shè)備及其他熱工設(shè)備），占陶 瓷纖維下游消費量比例約 40%，因其更優(yōu)的絕熱效果，應(yīng)用陶瓷纖維解決方案可較傳統(tǒng)隔 熱磚與澆注料實現(xiàn)節(jié)能 10-30%。實現(xiàn)“雙碳”背景下，工業(yè)節(jié)能技改需求或加速，嘗試優(yōu) 質(zhì)耐火絕熱材料意愿或有明顯提升，陶纖迎發(fā)展機遇。 魯陽節(jié)能為我國陶瓷纖維龍頭，截止 22h1 末，公司陶瓷纖維生產(chǎn)能力達到 50 萬噸，擁有 山東、內(nèi)蒙古、新疆、貴州等陶瓷纖維生產(chǎn)基地，20 年銷量角度份額約占我國份額 40%。 公司在國內(nèi)已建立其較明顯的規(guī)模優(yōu)勢、技術(shù)優(yōu)勢、裝備優(yōu)勢、產(chǎn)品品類優(yōu)勢等，龍頭地 位穩(wěn)固。
真空絕熱板：冰箱等冷鏈家電領(lǐng)域滲透加速或迎較好機遇，賽特新材龍頭地位穩(wěn)固，再升 科技產(chǎn)品驅(qū)動布局廣泛。 真空絕熱板（VIP 板）采用真空絕熱原理（可有效消除對流效應(yīng)），是一類新型的復合型絕 熱材料，其絕熱性能遠好于傳統(tǒng)有機絕熱材料，同時制造過程中不會產(chǎn)生 ODS 類破壞抽樣 類或超級溫室氣體，對環(huán)境更友好。14 年國家發(fā)改委等七部委聯(lián)合發(fā)布《能效“領(lǐng)跑者” 制度實施方案》，以政策激勵的方式，推動終端用能產(chǎn)品制造企業(yè)通過應(yīng)用節(jié)能技術(shù)達到 減排的目的。19 年發(fā)改委等七部委聯(lián)合發(fā)布《綠色高效制冷行動方案》，明確提出到 22 年， 家用空調(diào)/多聯(lián)機等制冷產(chǎn)品的市場能效水平提升 30%以上等；到 30 年主要目標進一步明 顯提升；同時明確開展空調(diào)、冰箱等家電產(chǎn)品節(jié)能情況檢查，推動市場淘汰冰箱家電市場 落后能效產(chǎn)品。作為現(xiàn)階段主要應(yīng)用 VIP 板領(lǐng)域，其于冰箱等冷鏈家電領(lǐng)域滲透率加速提 升或迎較好機遇（據(jù)賽特新材招股說明書，現(xiàn)階段我國真空絕熱板在國內(nèi)冰箱冷柜領(lǐng)域市 場滲透率約 3%，vs 全球平均滲透率約 10%，vs VIP 應(yīng)用較廣的發(fā)達區(qū)域如日本滲透率達 70%）。
賽特新材為冷鏈家電真空絕熱板全球龍頭，份額、客戶資源、技術(shù)均有明顯優(yōu)勢。據(jù)賽特 新材招股說明書估計，18 年公司在冷鏈真空絕熱板（產(chǎn)值角度，該領(lǐng)域占真空絕熱板需求 超 40%）領(lǐng)域份額超 30%，較主要競爭對手有明顯優(yōu)勢（主要競爭對手松下真空節(jié)能、山 由帝奧分別為<10%、<1%）。21 年公司 VIP 板銷量 676 萬平，yoy+31%；公司堅定擴產(chǎn)（募 投項目外，公司 21 年與安徽花崗鎮(zhèn)政府達成合作，擬建設(shè)真空產(chǎn)業(yè)制造基地），持續(xù)提升 產(chǎn)能匹配滲透率提升背景下高成長需求。此外，18 年全球前 10 大冰箱家電廠商（冰箱家 電市場集中度較高，當年 CR10 份額超 70%）中，8 家均為公司客戶，其中 6 家將公司作為 其主要供應(yīng)商（截止 18 年公司在其內(nèi)部真空絕熱板份額超 50%）。產(chǎn)業(yè)鏈布局層面，賽特 新材已實現(xiàn)真空絕熱板生產(chǎn)一體化模式，核心技術(shù)包括高性能低成本芯材配方及成型技術(shù)、 阻隔膜精確檢測/遴選及高性能阻隔膜制備技術(shù)、吸附劑檢測/制備及配方優(yōu)化技術(shù)、真空 絕熱板性能檢測技術(shù)。
以 VIP 板上游原材料微纖維玻璃棉為基礎(chǔ)的再升科技打造“高效節(jié)能”產(chǎn)品矩陣亦值得重 視。再升科技專注于超細纖維、膜材、吸附材料、油氣分離材料及隔音隔熱材料等新材料 的研究，深度挖掘材料的優(yōu)勢性能，圍繞“干凈空氣”、“高效節(jié)能”兩大領(lǐng)域打造精細化 終端產(chǎn)品及解決方案。其中“高效節(jié)能”領(lǐng)域，公司擁有微纖維玻璃棉、真空絕熱板新材 （即 VIP 板芯材）、高比表面積電池隔膜（AGM 隔板）、隔音隔熱毯、無機纖維噴涂棉、高 硅氧纖維等產(chǎn)品，服務(wù)于對保溫、隔音、隔熱、節(jié)能等有較高要求的場景，如綠色家電（冰 箱等）、冷鏈運輸、航空航天（主要應(yīng)用產(chǎn)品為隔音隔熱毯）、綠色建筑（使用公司 VIP 芯 材可用于制造建筑保溫用的 VIP 板，同時公司開發(fā)了高密度玻璃棉板及型材等）。“雙碳” 驅(qū)動全社會對節(jié)能材料使用意愿、節(jié)奏提升背景下，公司或明顯受益。
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